鈦白粉景氣周期分析。我們以康諾斯(Kronos)的季度財務數據研究鈦白粉的景氣周期,其中庫存始終是我們考慮的核心,因為它是價格的先行指標。2013年末,國際鈦白粉廠商庫存已經回落至歷史正常水平。回顧2014年,國際鈦白粉廠商產能利用率已經提高至90%以上,而庫存仍在一個合理的區間內窄幅波動,這說明下游需求在確確實實好轉,但是2014年鈦白粉價格波動不大,有一個重要的原因是中國鈦白粉企業出口量大增,蠶食了國際廠商部分的市場份額,阻礙了其原本的提價進程。展望2015年,基于海外經濟復蘇的預期,我們認為鈦白粉需求有望繼續好轉,而國際鈦白粉廠商產能利用率高位、庫存正常,提價仍然可期,唯一的不確定因素是中國,包括鈦白粉的需求和擴產項目的進度。

　　鈦白粉需求仍有望維持8%的增速。從下游應用領域來看,約60%的鈦白粉應用到涂料領域。2014年,我國涂料產量達到1648.19萬噸,調整后同比增長7.87%,而2013年涂料產量的增速僅2.48%,涂料消費重回高增長有助于帶動上游鈦白粉的市場需求。2015年1-2月,我國生產涂料200.08萬噸,較2014年同期增長23.45%,涂料產量高增長勢頭不減。我們認為今后幾年國內鈦白粉需求仍有望保持約8%的增速,據此測算,2014年我國鈦白粉需求量約為189萬噸,2015年將達到204萬噸左右。

　　全球供給格局相對穩定,中國擴產趨緩。全球鈦白粉產能集中度非常高,截至2014年底前五家供應商(杜邦、亨斯邁、科斯特、康諾斯、特諾)掌握著385.5萬噸的鈦白粉產能,占全球總產能的50.6%,除杜邦以外均沒有擴產計劃,供給格局相對穩定。而國內近兩年鈦白粉行業景氣低迷,新建擴建項目減少,主要集中在大型企業,且開始陸續有小產能退出。根據現有的公開信息,我們對國內鈦白粉在建擬建項目以及擬退出產能做一統計,2015-2017年國內鈦白粉凈新增產能分別為25萬噸、11.5萬噸和10萬噸,以2014年底344.4萬噸產能作為基數,產能增速分別為7.3%、3.1%和2.6%,較前兩年的增速明顯回落,考慮到新建擴建項目中相當一部分為氯化法項目,由于技術原因我們認為短期內仍不能形成穩定的供應,在現有的鈦白粉裝臵開工率不變的情況下,2015年國內鈦白粉產量增加將小于25萬噸,國內鈦白粉擴產步伐趨緩。

　　中國鈦白粉出口實現突破。2014年,我國累計出口鈦白粉55.25萬噸,同比增長37.1%,累計進口鈦白粉21.57萬噸,同比增長11.32%,累計凈出口鈦白粉33.68萬噸,較2013年凈出口量20.93萬噸增長12.75萬噸,有效緩解了國內鈦白粉的庫存壓力。我們分析,國內鈦白粉產品的質量正在逐步為國際市場所接受,同時因其價格比較低,導致2014年鈦白粉出口量大增,這一情形在未來有望成為一個新常態。2015年1-2月,我國出口鈦白粉9.02萬噸,較上年同期增長16.7%,進口鈦白粉2.70萬噸,較上年同期下降13.8%,凈出口鈦白粉6.32萬噸,較上年同期增長37.1%,出口繼續保持增長態勢,進口量則持續下降,預計2015年鈦白粉凈出口量仍能增長10萬噸以上。

　　看好2015年國內鈦白粉提價。2015年我國鈦白粉需求仍能維持約8%的增速,需求增長近204-189=15萬噸,出口繼續保持高增長,凈出口量預計增長10萬噸以上,而在現有鈦白粉裝臵產能利用率不變的情況下,2015年國內新增產能的供給是小于25萬噸的,新增供給小于需求和凈出口量的增長之和,鈦白粉價格又處于歷史低位,價格上漲具備條件和動力。2015年二季度鈦白粉需求旺季時價格仍會上漲,建議關注佰利聯(002601)、金浦鈦業(000545)、安納達(002136)。

　　風險因素:下游需求低迷、氯化法企業開工超預期、現有鈦白粉裝臵產能利用率大幅上升。